创新中药的十年轮回

陈信余

2023年伊始，创新中药开始被越来越多的投资人谈及，熟悉了过去五年化药创新药狂飙突进的资本市场，很难想象在中国医药的发展史上，创新中药也曾经有过辉煌的过去。

光辉岁月

2009年伊始，国务院大力推动医保的全民覆盖，伴随着国内医保覆盖人数的提升，国内医保基金得到大幅扩容，钱袋子充裕了，医药由此进入黄金发展期。

而药监局系统刚经历郑筱萸事件的冲击，处于风声鹤唳、草木皆兵的阶段，药品审批要求明显收紧，别说创新药了，化药圈批个首仿药都当成重大利好全国宣扬，曾经有一年国内评选的10大新药中有9个是特色仿制药。

而药企管线里储备的创新药受困于药监局的审评体系，多数处于半停滞状态。

一类创新药从临床立项至少需要十年才可能获批，再加上后续的医保谈判，各地招标准入，还需要5年，乃至于当时有同事曾经挑战过我一个问题：中国哪有依靠国产创新药做大的公司？

这在当时的确是事实。市场耳熟能详的“创新药现金流贴现模型”完全失效。

研究员们只能老老实实用仿制药管线的收入增长来推演药企的成长前景，也正因为没有重磅炸弹创新药的预期，那时的化药企业估值往往在20-40倍之间摇摆，平平淡淡。

屋漏偏逢连夜雨，在研管线不晓得啥时候批就罢了，10年三季度安徽的基药采购采用创新的双信封制进行招标，并在年底以国办56号文的形式在全国进行推广。

简单科普下双信封：双信封的意思是招标时技术标与商务标的分离，先评出技术标合格的药品，在后续的商务标竞争中采取最低价中标的方式。

该政策打破了原有药品招标体系的均衡，部分仿制药价格出现雪崩。

当时资本市场闻双信封色变，惊恐程度与现在看到集采两字时类似，机构的化药仓位被大幅削减。

既然化药投资受挫，市场的关注重点自然转移到了中药，彼时的中药注射液，被市场看成是中药现代化的代表，国家曾希望通过成分研究等途径继续推动中药注射液行业的质量提升。

当时的不少上市公司都曾经被投资人灵魂拷问过：何时能收购中药注射液品种，推动公司中药现代化的发展。

不仅仅是中药注射液，中药口服制剂在那些年的成长也非常喜人，中成药就是医药黄金十年的成长动力源，投资人只需要足够勤奋，就能找到一批利润增速超过30%的中成药企业。

因而中成药的研究成为那两三年医药圈的显学，市场充斥着各类中药品种、政策、竞争格局的研究报告，投资人也在中药板块的投资中赚的盆满钵满，中药圈弥漫着欢乐的空气。

但如果我们冷静下来，以2023年的视角来回顾那些年的中药创新领域，盛世中也隐含着危机，创新中药获批数量由2012年时的13个降低至2014年时的4个。

药监局对中药注射液的态度明显变得负面，一旦创新中药现有的药品增速不达预期，后续管线获批乏力的困境会逐渐浮出水面，但这个危局2013-2014年的投资人并没有关注到。

滑铁卢

水满则溢，月盈则亏。

中成药在处方市场的快速增长开始被重点关注，国务院办公厅2015年2月下发的当年医药行业重点工作中，监管机构明确提出重点跟踪监控辅助用药、医院超常使用的药品。

随着当年各地辅助用药目录的公布，中药注射液成为名单的重灾区，中药在医院端的销售遇到困境，头部创新中药的业绩频频变脸，中药处方药开始由盛转衰。

也正是2015年，毕局长空降药监局，国家出台一系列鼓励创新药的政策，《我不是药神》的热映带来全社会对创新药监管与研发的高度关注，创新药销售放量屡创纪录，一大批创新药企业也因为良好的前景登陆资本市场。

2021年时，某CXO龙头因为竞争优势突出，大比例参与下游的创新药企业投资，充分享受创新浪潮带来的益处，当年的峰值市值接近万亿，成为当之无愧的中国研发一哥。

作为硬币的另一面，2019年前药审中心对中药创新药的审批是非常谨慎的。

以2017年到2019年为例，3年内中药创新药获批数量合计为5个，国内创新中药企业的研发投入成为投资人眼中的无效投入，中成药在处方市场的销售停滞不前，资本市场开始用脚对中药板块的前景进行了投票。

市场的不认可带来产业圈的摇摆，天津的某家药厂，作为国内创新中药的龙头公司，回顾该司2020年报，重点提到的10大研发项目，除了一个是永远看不到进展的FDA三期临床，剩余的9个项目竟然全是化药和生物药。

另一家陕西头部中药企业相对更均衡些，20年的年报披露的7大研发项目中，有2个是中药项目，其余5家是化药与生物药。

曾经的创新中药大哥都已经投降，小哥们肯定纷纷效仿，多家百年老字号中成药企业也启动了生物药的研发，准备大举进入化药创新领域。

中药创新来到了至暗时刻。

化药创新的内卷

回顾过去中国创新药发展的历程，药监局系列创新政策的扶持当然重要，但不容忽视的另一点，就是资本周期的力量。

因为创新药历史上审评审批的困境，2015年前愿意重金投资创新药的企业屈指可数，带来的现实就是大批海外已被验证的靶点在国内缺少企业进行开发。

彼时的中国市场就是全球创新药研发的洼地，创新药企可以轻松找到一批竞争不充分的靶点进行研究。

在政策的暖风下，从722药审风暴中缓过神的国内药企，全速进入创新药赛道。

当时国内药企共同的战略就是选择海外已经被验证的成熟靶点，进行me-too药物的开发，如果自己的研发团队来不及搭建，就和CXO合作开发。

在资本力量的推动下，国产创新药进入爆发期：国产创新药上市数量由2014年的3个增加到2021年的28个，短短5年内主要靶点的洼地就被陆续填平。

但同质化的策略背后隐含的是国内创新药市场的极度内卷，曾经的一代神药PD-(L)1，国内竟有百家药企启动该靶点的研究。

截至2023年3月，已有12家国内企业获批，在单一买方医保局的谈判压力下，PD-1的年治疗费用已从30万元跌至4万元之内。

更令企业难受的是，因为靶点同质化竞争，大家手头的药品疗效相似，获批后企业之间只能进行白热化的销售竞争。

这就导致了全行业的销售费用高企，多家创新药企业在销售规模过十亿后，销售费用率维持在80%以上。

化药创新药企业扭亏为盈成为短期遥不可及的目标。

重生

2019年底，中共中央办公厅和国务院办公厅发布《关于促进中医药传承创新发展的意见》，要求全社会大力传承创新发展中医药，并明确将中医药发展的实施情况纳入党委与政府的绩效考核指标。

以后视镜回顾，2019年底其实就是中药的政策底。

2020-2022年，中药创新药获批数量分别是3个，12个和7个，冰冻的创新中药缓慢从冬眠中苏醒了。

政策的推动更带来了销售层面的改善，医院市场中成药曾经连续多年份额下降，这个趋势在21年得到了彻底的扭转。

IQVIA的数据显示，中成药在2022年的增速超过肿瘤、糖尿病等热门领域，增速位于全行业首位，中成药重回处方市场的中央舞台。

利好中药发展的政策层出不穷，2023年初药监局发布《中药注册管理专门规定》，这是2008年以来国家首次调整中药注册相关规定。

在新公布的法规中，明确三结合成为未来中药创新药物的审评证据体系，研发时可以跳过部分临床试验，创新中药终于迎来自己的临床加速政策！

规定的落地意味着未来创新中药管线的水龙头被真正打开，创新中药将同化药一样，可以按照管线进行估值了！

此外，文件中有一条政策值得回味，中药说明书禁忌、不良反应、注意事项中任何一项在3年后申请药品再注册时仍为尚不明确的，依法不予再注册。

这是国内首次提出此项规定，不少中成药因为历史遗留问题，不良反应等的研究是不充分的，这也是很多消费者一直担心中药安全性的原因之一。

初步估计5万多个中成药批文中，有3-4万个药品存在三项内容尚不明确的表述，一旦该规定落地，预计大量的中成药存量批文将难以得到再注册。

该政策可能成为中药领域的供给侧改革导火索，不良反应严重的药物将被市场淘汰，疗效、安全性得到验证的中成药份额将进一步提升。

未来

前段时间曾有位卖方老友在朋友圈分享了A股医药板块过去二十年的市值变化，看后感慨万千。

十年前，A股医药前十大市值公司包括了6家中药企业、3家化药公司与1家商业公司，以十年维度来评估，当时最好的投资机会应该是化药与尚隐藏于冰山下的CRO行业。

而当时间轴前进到2022年底时，医药前十大市值公司已变为2家创新药、2家疫苗、2家医疗器械、1家CRO、1家医疗服务与1家中药OTC企业，创新中药近五年在市值榜单上已经难觅踪影。

但与市值排名相悖，创新中药已迎来了十年以来最好的产业政策，创新中药的黄金期刚拉开帷幕，展望未来5年A股医药板块的前十大市值公司，创新中药一定不会继续缺席，也许创新中药就是此时此刻医药板块最值得投资的领域。

曾有公众号统计目前已进入三期临床的中药创新药，数量寥寥，有多个药物在手的企业屈指可数，产业的长期落寞已经让不少企业忘却初心，离开了创新中药的竞技场。

在强大的周期面前，有人离场，也有人坚守，笔者深信，未来能领导行业，重现创新中药荣光的，一定是产业的逆行者。

他们在行业低潮期坚持在创新中药领域持续耕耘，这些公司也应该是我们未来能长期投资的选择。

是非成败转头空，青山依旧在，几度夕阳红，创新中药历经十年的起起落落，又踏上了新的征程。

2023年4月9日