麻烦和机会往往同时到达

六禾投资   2022-03-21 本文章148阅读

 

又到了投资者非常难受甚至痛苦的时候。

 

今年以来,短短2个多月的时间,沪深300跌幅已达12.83%,创业板跌幅19.78%,恒生指数下跌12.15%,恒生科技指数下跌25.11%,中概股指数下跌34.23%,偏股混合型基金指数下跌14.68%。

 

因为去年很多基金也是负收益,有些投资者的损失估计比这些数字还要大一些。

 

下面是我们的一些思考和认知,记录下来以便将来回溯。

 

1、我们仍然坚持我们《年度思考》中的分析框架:中国企业全球竞争力处于持续上升阶段,我们对中国权益投资充满信心;未来经济增长的主旋律还是结构性增长,需要结合全球竞争优势和盈利模式挑选机遇;综合企业盈利增长和估值状态,2022年静待积累,期待涌现。

 

2、市场快速大跌当然是有原因的。2022年,对于资本市场来说,麻烦不断:中国经济增速下行,企业盈利增速下行;美国通胀高企,美联储即将加息、缩表;俄乌战争爆发;香港疫情严重,内地疫情也呈现多点频发状态;SEC宣布对5家中国公司退市警告。

 

3、因为人性固有的时间偏好,人们总是会高估当前事件的影响,而忽略企业的全生命周期价值,塔勒布把这个总结为“双曲贴现模型”。所以麻烦来临的时候,投资者对公司价值评估会打很大折扣。

 

4、需要检讨的是,我们对俄乌战争的影响估量不足。一开始认为俄罗斯只是做出姿态,不会有太大的动作,目前已经演变成二战以来最大规模的地区战争;战争开始后,预期战争会很快结束,现在看比预期的时间要长;美国、英国、欧盟、日本等国家,特别是一些国际组织和跨国公司对俄罗斯实施了制裁,制裁力度和广度大大超出预期。

 

5、俄乌战争可能是导致这轮市场下跌的主要力量。战争的直接后果是油价、大宗商品价格大涨,进一步推高了通胀和通胀预期;西方国家、国际组织和跨国公司的广泛制裁容易让投资者演绎未来中国会不会遭受同样的压力;俄罗斯宣布可能国有化一些跨国公司的资产容易引起国际资本的动荡。

 

6、虽然很难预测,但仔细思考这场战争,不太可能持续太长时间,战争双方也承受不了太长的时间。至于投资者对于制裁和反制裁的演绎和臆想,也就停留在演绎和臆想上,不太可能变为现实。

 

7、油价、大宗商品价格以及投资者的各种演绎,大部分属于突发压力下的情绪表达。一般来说,面对接二连三的麻烦,投资者很难保持理性,大多数人会用情绪表达,思维也容易陷入“负面循环”。不过,从油价、大宗商品价格及中概股的表现来看,战争带来的负面情绪可能已经达到了一个顶点。

 

8、回到市场,我们在《年度思考》中提到,2022年的市场可以整体概括为:短期均衡面临宏观冲击和后疫情变化。我们原来预期,宏观冲击下,市场还有可能维持弱平衡,投资者可以在一些不均衡点寻找机会。事实上,年初一段时间,我们在这些不均衡点的投资取得明显收益。俄乌战争爆发后,短期均衡被快速打破,核心资产和专精特新资产也都出现了大幅下跌。

 

9、目前,沪深300市盈率(TTM)12.4倍,市净率1.52倍,十年期估值分位已经从年初的79%回落到52%,如果从更长周期来看,处于25%左右的位置。

 

恒生指数市盈率(TTM)9.9倍,市净率0.99倍,处于历史极低位置。

 

A股市场风险溢价历史分位已经回落到29.5%,2019年以来首次低于30%分位,相当于2018年9月的水平。

 

A-H股溢价今年呈现了V型走势,从年初的147点回落到134点,受中概股大幅下跌影响,现在又升到147.33点,显示在A股大幅下跌的同时,港股反而拉大了落差,不均衡仍然在扩大。

 

我们由此判断,A股市场的钟摆已经摆到了左侧,香港市场则大幅摆到了左侧。


10、有两个基础认知是不变的:中国经济增长的空间和潜力仍然巨大;居民资产配置会逐步向资本市场倾斜。

 

11、芒格在85岁的时候说过,他每天都在等待麻烦的到来,因为只有麻烦来了,他才知道应该去做什么,才能够找到自己身上的问题。改掉这些问题,就可以变得更好。

 

达里奥也说过类似的话,每当你遇到痛苦的时候,你就处在生活中一个潜在的重要节点,你可以选择边健康边痛苦的事实,也可以选择不健康但很舒适的幻觉。奇妙的是,如果你选择了健康之路,痛苦就会变成快乐。

 

12、投资市场的道理同样如此。当市场钟摆大幅摆到左边时,场面很痛,但“聪明投资者”告诉自己,机会来了!

 

是的,麻烦和机会往往同时到达!



图画: The Valley of Arconville


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